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豊島逸夫の金のつぶやき

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辛口のパウエル証言、市場には満額回答

2019/7/11 10:02
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今月利下げを織り込んだ株式市場にとって、最も困るシナリオは7月の米連邦公開市場委員会(FOMC)での利下げ見送りだ。従って、米連邦準備理事会(FRB)のパウエル議長が議会公聴会で米国・世界経済を悲観的に語れば語るほど市場は安堵し、6月雇用統計のごとく、かなり良い経済指標が出ると途端に神経質になる。

このようなセンチメントが市場を支配する状況で、注目のパウエル議長の議会証言が始まった。

被告席のごとき位置に3時間以上座らされ、入れ替わり立ち替わり、議員たちが質問を投げかける。イエレン議長のときは痛々しいほどであった。FRB議長の恒例行事とはいえ、体力勝負だ。息はぬけない。不用意な一言が株価急落を誘発する。

質問というより制限時間内で、選挙区向けの演説を始めるかのような言動も目立つ。「オピオイド(医療用麻薬)が我が選挙区ではまん延している。その経済的影響はいかに」などと質問されてもFRBの管轄外の話であろう。それでも、パウエル議長は「あるエコノミストによると、オピオイド常習者の44%が労働市場から離れていった」と労働参加率への影響に言及するなど、そつなく、こなしていた。

マーケットの視点では、想定通り利下げがあるとしても、その内容が気になる。

経済減速・失速を回避するための予防的利下げ(英語では保険利下げ)であれば、当面1回で済むはずだ。あとは要経過観察となる。

しかし、米国・世界経済の症状が既に重篤であると判断されれば、7月の緊急0.5%利下げも視野に入る。あるいは年内3回利下げも必要になろう。

低インフレも中央銀行にとって最重要級の問題だ。

たまたま一過性で好転しても、その症状が既に慢性化しているとの所見となれば、継続的利下げの処方箋が求められよう。

そこでマーケットは議長発言、そして、偶然にも議会公聴会1日目終了直後の発表となった6月FOMC議事録に、なんらかのヒントを求める。

結果から言うと、パウエル氏はほぼ一貫して悲観的であった。貿易摩擦、ブレクジット、米国財政赤字上限問題と具体的に3つの要因を挙げ、その影響を危惧した。マーケットにとっては心地よい響きの発言であった。

唯一、市場が警戒モードで反応したのが、「我々の基本シナリオは米国経済が堅調(solid)」と語ったときだ。「7月のFOMCまでにまだ、米GDP発表、小売統計、インフレ統計など重要指標あり」とも語り、市場の先走りをけん制していた。

しかし、楽観発言は3時間余りのなかで、ほんの一時にすぎなかった。

たたみかけるように6月のFOMC議事録にも、ベージュブックのように全米各地から地区連銀経由で寄せられる現場の懸念発言が並んだ。会合でも「出荷減、新規受注減、企業業績悪化予測、製造業衰退、輸出不調」の報告が相次いだことが記されている。さらに「世界経済の不確実性は中期的に顕著で、企業投資の重荷になっている」との現場証言も引用されている。ちなみに、この不確実性という単語が、議長議会証言では26回繰り返されたと米CNBCは報じていた。

インフレについても、金融緩和政策がインフレ過熱リスクありと考えるFOMC参加者は18人中、2~3人(a few)であった。

公聴会では、パウエル議長が「なにかをホットと言うからには、なんらかの熱が必要だ」との表現で経済の低体温症状に言及した。

思い起こせば、インフレ指標が急落した直後に同氏は「これは一過性」と語ったものだが、今や、インフレに好転してもそれは一過性、との見方に180度転換しているようだ。2%達成への道は遠い。

なお、この議論で必ずと言っていいほど引き合いに出されるのが「日銀」である。ウォール街でも日本株は話題に上がらず、構造的低インフレの代表格としてジャパンの名前がまず挙がる。「日本の二の舞いだけは避けよ」などと語られる。

最後にそもそも0.25%程度の利下げをしたところで実体経済の何が変わるのか、という冷めた議論も市場では頻繁に交わされる。

金融政策限界論だ。FRBの利下げ余地といっても2%強ほど。ではマイナス金利は、との話題になると欧州の最新状況が話題になる。マイナス金利が国債から社債へ、そして、チェコやポーランドなど東欧諸国まで広がりつつある。それでも債券買いは続く。今や、世界の政府系ファンドの運用配分は、債券が株式を上回る状況になってきた。

米国株価は最高値更新中だが、同時進行的に株価の高値警戒感・ボラティリティーの高さが長期投資家にも嫌われ、マネーの一部は駆け込み寺のごとく債券に逃げ込む。ただし、マイナス金利ということは、債券の保有者が金利を払うといういわば有料駆け込み寺である。

金融政策の限界が誘発した異常現象と言えよう。

市場の金融政策依存症もいつまで続くのか。

10日のNY市場では、金価格が1390ドルから1420ドルまで突出して跳ねた。ドルの代替通貨として金が買われるという現象は、FRB金融政策への不信を映す。

金融政策依存症が金融政策不信症に変わる兆しとも読める。

豊島逸夫(としま・いつお)
 豊島&アソシエイツ代表。一橋大学経済学部卒(国際経済専攻)。三菱銀行(現・三菱UFJ銀行)入行後、スイス銀行にて国際金融業務に配属され外国為替貴金属ディーラー。チューリヒ、NYでの豊富な相場体験とヘッジファンド・欧米年金などの幅広いネットワークをもとに、独立系の立場から自由に分かりやすく経済市場動向を説く。株式・債券・外為・商品を総合的にカバー。日経マネー「豊島逸夫の世界経済の深層真理」を連載。
・公式サイト(www.toshimajibu.org)
・ブルームバーグ情報提供社コードGLD(Toshima&Associates)
・ツイッター@jefftoshima
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