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豊島逸夫の金のつぶやき

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ジャクソンホールを読む勘所

2019/8/20 10:50
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今週の投資家の最大の注目点は、毎年8月にワイオミング州の避暑地ジャクソンホールで開催される国際経済シンポジウム。世界の中央銀行トップたちが集う。

なかでも関心が高いのが、米連邦準備理事会(FRB)のパウエル議長の講演だ。しかし、筆者は今年の主役は欧州中央銀行(ECB)のドラギ総裁とみる。

まず、パウエル氏講演。マーケットは9月の米連邦公開市場委員会(FOMC)での0.25%の利下げを織り込み済みとなっている。パウエル氏が講演で0.5%の利下げを示唆すれば、同氏は市場から「真の(金融緩和に積極的な)ハト派」の称号を与えられて歓迎されるだろう。

だが、今のパウエル氏は四面楚歌(そか)の状況で多くを語れまい。トランプ米大統領は、彼のことを「無能」とまで言い切る。「FRBより中国人民銀行のほうがまし」とも語っている。

もちろんパウエル氏は、中央銀行の政治的な独立性は死守する姿勢だ。しかし、前任者のイエレン氏は「あれだけ言われては、ストレスになろう」と心配している。

さらにパウエル氏が率いるFOMC内部の結束も揺らいでいる。3月時点では、利下げ賛成派と反対派が半々に割れた。7月のFOMCでは利下げ決定に2人が反対した。パウエル氏は地区連銀総裁などFOMC参加者と多くの時間を割いて電話で会議し、根回しに余念がないという。

そして最大の強敵はマーケットだ。今年になってから、市場が利下げ観測に先走り、結果的にFRBは後手に回る結果となっている。大統領、FOMC参加者、そして市場によるパウエル氏の包囲網が敷かれ、彼の発言の自由度は狭まっている。

ジャクソンホールでの会議で代わりに主役の座を奪いそうなのが、9月末で任期を終えるECBのドラギ総裁だ。

19日にはドイツ連銀が、4~6月期に続き7~9月もドイツ経済はマイナス成長となる可能性に言及するリポートをまとめた。マイナス成長が2期続けば、市場は「景気後退入り」と受け止める。一方、7月のユーロ圏の消費者物価指数(CPI)は前年同月比1.0%上昇まで伸びが鈍った。

ECBがマイナス金利の深掘りという利下げと量的金融緩和の再開に動くとの予想が市場ではますます増えている。欧州ではマイナス金利の社債が加速度的に増えている。発行する側の企業にとっては、金利を払わず逆に受け取れるという資金調達は魅力だ。しかし、米中貿易戦争の影響を見通せず、設備投資意欲は盛り上がらない。マイナス金利でも資金需要は活発になっていない。

ジャクソンホールでは、このマイナス金利の効果と副作用についての議論が白熱しそうだ。

ドイツではいよいよ財政出動との期待も高まっており、金融緩和と積極財政のポリシーミックスが現実味を帯びる。18日にはショルツ財務相が「2008年から09年の経済危機で、我が国は500億ユーロを失った。今は500億ユーロの財政出動ができる」とぶち上げたのだ。ただし、同氏はドイツ社会民主党(SPD)の党首に立候補しており、政治的意図を割り引く必要はある。

今年のジャクソンホール会議のテーマは「金融政策の課題」だ。金融政策の発動余地が狭まり、その限界が指摘されている。金融政策への過度な依存への警鐘も鳴らされることになりそうだ。

そして日銀。緩和に動けば副作用への懸念が強まり、動かなければ円高が進みかねないという状況にあるため注目度は低い。「日本」に言及があるのは「欧州の日本化」についての議論のなかで、「長期デフレの経済」の実例として引き合いに出される場合だけだ。切ない。

ジャクソンホール会議待ちの米国市場では、19日に長期金利が上昇し、株価も上がった。金利上昇の主因は米財務省が引き続き50年物と100年物の国債発行の可能性について模索しているとウェブサイトで発表したことだ。米国の財政赤字が年1兆ドル突破へ向かっている時期に低金利で超長期債を発行するのは、米財務省にとって魅力的だ。その結果、30年債の需要は減るので利回りが上昇した。

これを受けて10年と2年の長短金利の逆転は解消した。あれは真夏の夜の夢だったのか。前回の長短逆転を振り返ると、わずかな逆転が断続的に続いていた。ジャクソンホール会議でも長短逆転がほんとうに不況の兆しなのかについても議論が交わされそうだ。

ジャクソンホール会議では、中央銀行総裁たちが会場の外で個別に会談したり、立ち話をしたりすることが多い。ここで交わされる本音にも、市場参加者は耳を澄ましている。

豊島逸夫(としま・いつお)
 豊島&アソシエイツ代表。一橋大学経済学部卒(国際経済専攻)。三菱銀行(現・三菱UFJ銀行)入行後、スイス銀行にて国際金融業務に配属され外国為替貴金属ディーラー。チューリヒ、NYでの豊富な相場体験とヘッジファンド・欧米年金などの幅広いネットワークをもとに、独立系の立場から自由に分かりやすく経済市場動向を説く。株式・債券・外為・商品を総合的にカバー。日経マネー「豊島逸夫の世界経済の深層真理」を連載。
・公式サイト(www.toshimajibu.org)
・ブルームバーグ情報提供社コードGLD(Toshima&Associates)
・ツイッター@jefftoshima
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